（报告出品方/作者：西南证券，杜向阳）
1、公司简介
1.1、发展历史：9年研发探索，领路国产测序
华大智造是国产基因测序设备第一股。始建于年，于年9月9日在上交所科创板上市，是全球少数几家具有自主研发并量产临床级高通量基因测序仪能力的企业之一。公司主要产品及服务涵盖基因测序仪业务、实验室自动化业务、新业务三大板块，以仪器设备、试剂耗材等相关产品的研发、生产和销售为主要业务，为精准医疗、精准农业和精准健康等行业提供实时、全景、全生命周期的生命数字化设备和系统。公司总部位于中国深圳，并在武汉、长春、青岛、香港和美国、日本、拉脱维亚、阿联酋等地设有分、子公司，业务布局遍布六大洲80多个国家和地区，在全球服务累计超过个用户。
华大智造以全资子公司CGUS的技术为基础，持续自主创新，掌握了基因测序、文库制备、实验室自动化等多个领域的核心技术。截至年末，公司已取得项境内专利与项境外专利，其中境内专利包括项发明专利、78项实用新型专利、37项外观设计专利，产品质量和性能受到客户的广泛认可。公司经过多年的行业深耕和技术积累，现已建立了自主可控的源头性核心技术体系。公司在基因测序领域已形成多项核心技术并达到国际先进水准，在生命科学领域也已发展多项新型生命数字化技术，作为国产基因测序设备领域的龙头企业始终保持持续稳定的发展。
1.2、股权结构：股权结构保持稳定，核心团队集中持股
公司股权结构保持稳定，核心团队集中持股。截至年第二季度，汪建（董事长）通过智造控股、华瞻创投合计间接持有公司52.30%的股份，为公司实际控制人。智造控股持股41.15%，为公司第一大股东，华瞻创投持股11.15%，为公司第二大股东。发行人共有18家境内控股子公司以及20家境外子公司，覆盖基因测序行业上游，主要包括基因测序仪及配套设备试剂和芯片等生命科学仪器、基因测序及实验室管理类软件、试剂芯片耗材、医疗机器人及智能医疗产品、新型样本提取装置、超声介入机器人系统以及实验室自动化产品等研发生产和销售等业务。
1.3、团队：行业领军人物掌舵，研发团队实力雄厚
打造精通行业的高管团队。公司拥有行业顶尖的管理层及科学家团队阵容。董事长汪建在基因测序行业中积累了丰富的行业经验，20余年来，汪建推动建立了基因科技研究基础和应用研发体系，协助实现了基因行业中游的产业化和上游的国产化。同时公司还建立徐讯、RadojeDrmanac等全球一流科学家团队，以及牟峰、余德健等精通行业兼具管理能力的管理者从事基因测序领域的行业领军人物。
打造持续创新的内部研发队伍。公司始终重视研发工作，其核心技术主要系自主研发及持续改进的结果。公司拥有一支规模庞大、经验丰富、横跨各个学科领域的研发队伍。截至年12月31日，公司50%以上的研发人员拥有硕士及以上学位，为公司的产品创新提供了重要的技术基础。同时，公司重视研发人才的培养和储备，以多种方式开展对人才的多方位培养，已培养了一批生命科学与生物技术领域的专业技术人才，同时积极营造适合研发人员成长的工作环境，保证技术创新的可持续性。
经过几年的发展壮大，截至年12月31日，华大智造已拥有研发人员人，占员工总数比例约35%，为公司在基因测序、实验室自动化以及多组学等领域内提供了持续创新的源动力。截至年12月31日，公司及其子公司已取得主要软件著作权共计项以及境内外有效授权专利共计项，对后续进入市场的竞争者构筑了技术及专利壁垒。
1.4、历次融资与股权变动：投资队伍壮大，估值持续上升
年4月，华大控股全资子公司MGIHK以注册资本万美元设立华大医疗设备（智造有限曾用名）。截至年6月，华大智造共经历五次股权转让以及四次增资变动，并于年6月整体变更为股份有限公司。
1.5、业绩表现：业绩呈现高速增长，疫情占据主导因素
业绩持续高速增长。公司年实现营收39.29亿元（+41.32%）；归母净利润为4.84亿元（+85.38%）。-年营收CAGR为48.76%，保持持续增长态势。年度，公司归属于母公司股东的净利润为-2.44亿元，系同一控制下合并及经营性亏损所致。年度，公司归属于母公司股东的净利润为4.84亿元，扣除非经常性损益后归属于母公司普通股东的净利润为4.93亿元，实现了经营性盈利。截至年12月31日，公司累计未弥补亏损为17.31亿元。公司自年净利润已扭亏为盈，随着公司盈利能力的不断提升，公司有望逐渐消除亏损实现盈利。
受益新冠核酸检测需求增长，年业绩开启高增曲线。年及年公司主营业务收入中与新冠疫情相关的收入分别为19.85亿元和23.44亿元，占当期营业收入的比例分别为71.41%和59.67%，主要系新冠疫情导致市场对公司实验室自动化业务板块产品需求的增加所致。疫情不相关的营业收入分别为7.95亿元和15.84亿元，占当期营业收入的比例分别为28.59%和40.33%，随着公司市场渠道拓宽以及产品应用场景的拓展，公司与新冠疫情不相关的营业收入也呈增长趋势。
分业务线构成看，实验室自动化业务板块抓住疫情机遇，基因测序板块受益于测序行业壮大。公司主营业务收入由基因测序仪业务板块、实验室自动化业务板块、新业务板块构成。年，公司基因测序业务收入为10.01亿元，同比增长28.65%，呈大幅增长趋势。年该板块营收6.15亿元，同比下降38.55%，主要系疫情影响。年，得益于基因测序行业的快速发展和疫情的有所缓解，基因测序板块产品销量恢复了上升趋势，实现营收12.76亿元，同比增长.48%。年，实验室自动化市场营业收入为20.62亿元，同比增长.09%，系新冠疫情爆发导致的全球对该板块产品需求大幅增加所致。年该板块营收21.93亿元，仍维持增长状态。公司的新业务板块-年的营收呈上升趋势，主要针对行业下游客户。
分产品看，公司定位于仪器设备等高端装备制造业，试剂耗材类收入受疫情影响显著增加。-年，公司主营业务收入以仪器设备为主，年该产品实现营收7.91亿元（占主营业务收入的73%）。年以及年受新冠疫情影响，营收略有增长，分别为8.77亿元（占主营业务收入的31.86%）、14.84亿元（占主营业务收入的38.08%）。年及年，受新冠疫情影响，新冠病毒检测相关的试剂耗材需求大幅增长，因此主营业务收入的主要贡献转为试剂耗材。具体来看，-年，试剂耗材实现营收分别为2.38亿元（占主营业务收入的21.99%）、18.24亿元（占主营业务收入的66.26%）、22.84亿元（占主营业务收入的58.61%）。
因收入规模高增，期间费用率持续下滑。-年销售费用率逐年略有增长，主要系营销团队规模扩大、海外销售人员费用增加所致。-年研发费率保持较高水位，年研发费率为31.5%，达到历史最高，随后系收入增速提升，年研发费率下降至15.5%。管理费用率持续高位，原因是公司启动上市计划，聘请中介机构提供各项审计、税务咨询与服务及诉讼服务的相关费用支出较高。毛利率高位波动，处于行业正常毛利率区间。-年度公司毛利率分别为51.87%、74.69%、66.44%，维持较高水平。年毛利率明显升高因系新冠疫情，实验室自动化设备自动化样本处理系统和提取类样本处理试剂的需求大幅上升，且实验室自动化业务中出口收入占比较高。年度净利率为12.11%，同比上升31.77%，波动幅度较大，主要系收入结构及平均单价的变化所致。
2、基因测序全产业链分析
纵观基因测序全产业链，上、中、下三游由于发展周期进程不同，在中国的竞争格局差异化较大。1）上游：基因测序仪器、配套的耗材及IVD试剂；2）中游：测序服务以及生物信息数据分析服务；3）下游：医院、医检体检机构、实验室等C端客户，覆盖领域广泛，包括医疗领域（医学基础研究、无创产前筛查、辅助生殖、肿瘤诊断及治疗、遗传病检测、新冠病毒检测等），以及非医疗领域（生物学、农学、地质学基础研究、司法鉴定、环境治理）等应用场景。
2.1、上游：国内起步初期，海外寡头垄断
上游“测序仪器制造业”高速成长，技术革新推动基因测序仪的商业化应用。近十年，随着技术的迭代加速，测序速度和通量显著提升，测序成本以超摩尔定律速度快速下降，技术的商业化逐渐走向成熟，让我们看好基因测序未来的市场前景。
国内市场初起步，国内市场规模增速高于全球，上升空间巨大。根据MarketsandMarkets的报告以及灼识咨询《全球及中国生命科学综合解决方案行业报告》的数据，全球基因测序仪及耗材市场规模保持着两位数的高增速，-年全球市场CAGR为19.97%，年全球市场规模为38.98亿美元，预计到年，全球基因测序仪及耗材市场将达到.8亿美元的市场规模。中国基因测序仪及耗材市场规模增速略高于全球市场，-年中国市场CAGR为24.79%，年国内市场规模为42.22亿元，预计到年，中国基因测序仪及耗材市场将达到.9亿元的市场规模。
基因测序技术发展至四代，二代测序是目前商业化最成熟、应用范围最广的测序方法。二代高通量测序（NGS）是基于一代的合成终止测序，引入了可逆终止末端，实现边合成边测序。二代测序通量高，成本低，但读长短导致测序过程中含量较少的序列信息存在丢失可能，且PCR偏向性可能导致系统性错误，所以二代测序时需要进行多次重复测序，以提高准确性。三代SMRT单分子测序和四代单分子纳米孔测序技术在二代NGS基础上进行改进，从技术根源解决了二代读长短、PCR偏向性的问题，但其具有测序准确率低的缺点，需多次重复测试以提升准确率，导致测序时长及测序成本待调控。三代和四代技术具有局限性，目前在商业上还未得到广泛应用。
上游竞争格局：高毛利高壁垒，议价能力强，呈现海外龙头垄断格局。二代技术的先行者Illumina、ThermoFisher、Roche于年市占率分别高达83.9%、9.9%、5.3%。由于国内起步较晚，三家海外龙头率先占据全球市场，在美洲、欧非、亚太和中国都建立了成熟的研产销体系，国内中游检测服务商众多，约70%进口国外测序仪器及配套试剂，所以上游具备较强的客户黏性，议价能力较强。国内本土测序仪生产商处于起步初期，按照研发方式分为两类，一是自主研发企业，如华大智造；二是与国外仪器生产商联合的企业，如达安基因、泛生子、贝瑞基因、博奥生物等。由于研发产品商业化需要兼顾通量、测序时长、成本控制、准确性等要点，上游仪器制造业存在较高的技术壁垒以及渠道壁垒，国内本土企业短时间内较难突破垄断。
2.2、中游：本土竞争激烈，聚焦细分潜力赛道
中游测序服务业是产业链中市场规模最大的一环，公司数量众多，竞争格局较为分散。根据BCCResearch，全球基因测序服务市场将于年达到亿美元，中国基因测序服务市场规模于年达到18亿美元。总体来看，测序覆盖领域广泛，针对客户需求进行定制化服务，测序服务业对上游和下游具备较低的议价能力，发展受上游技术、下游需求量两大影响因素驱动较强。国内已有数百家公司和机构提供测序服务，多数为本土中小型公司，行业集中度较低，中游企业未来将向上下游产业链延伸，通过打造全产业链平台提高企业的综合实力。
中游细分赛道众多，细分赛道的扩容增速取决于下游各应用场景的渗透率，临床医疗方向具备高增长动力。根据检测服务商覆盖下游应有场景的不同，所处细分赛道的成熟度、市场规模及前景预期有所不同。医药领域的测序服务商主要分为两大类：1）基础研究方向：主要客户为大学、科研机构、医院、生物医药公司等，提供基础科研、新药研发过程中所需要的基因测序服务，代表公司为诺禾致源、百迈客以及韩国的Macrogen；2）临床医疗方向：主要客户为医疗服务机构或个人等，服务内容包括无创产前基因检测、药物靶向治疗检测、遗传缺陷基因检测、肿瘤基因检测、病原微生物检测、疾病风险评估等，代表公司包括燃石医学、世和基因、泛生子、诺辉健康等。华大基因、贝瑞基因、安诺优达等公司则同时覆盖以上方向。
聚焦潜力细分赛道“肿瘤筛查服务业”，上游巨头向中游版图延伸。年6月20日，Roche与癌症筛查公司FoundationMedicine达成关于“Roche以24亿美元收购FoundationMedicine”的最终协议。年9月21日，Illumina与癌症早筛公司GRAIL达成关于“Illumina以80亿美元的现金和股票对价收购GRAIL”的最终协议。两家上游基因测序行业巨头Roche、Illumina向中下游扩张布局，重点发力肿瘤筛查赛道，强化其在临床医学基因组的定位，利用母公司的产品组合优势，扩大癌症筛查研究的病种覆盖，更充分地发挥出NGS测序技术的在肿瘤筛查服务的高临床价值。
2.3、下游：应用领域广泛，发展周期差异化
下游不同应用领域的成熟度在国内市场具有差异化体现。医院、医检体检机构、实验室等基因检测服务使用者。应用领域分为两个方向：科研及新兴应用领域（多组学研究、人群队列测序、新药研发与创新、微生物检测、农林牧渔、食品安全、海关检疫、公共卫生管理、消费者基因组测序），以及临床医疗领域（无创产前检测、辅助生殖、肿瘤诊断与精准治疗、肿瘤早筛、传染感染）。核心应用领域所处发展周期：1）无创产前检测（NITP）：处于成熟期，发展最快，市场规模最大的应用场景。与传统方法比较具有显著优势，准确率更高（99.9%），无需穿刺，避免流产风险，不受孕周及时限的限制。
2）辅助生殖：处于摸索期，政策推动下未来有较大上升空间。年02月21日，北京市医保局等3部门联合下发《北京市医疗保障局、北京市卫生健康委员会、北京市人力资源和社会保障局关于规范调关于规范调整部分医疗服务价格项目的通知》，将16项辅助生殖技术项目将纳入医保门诊报销，其中包含胚胎单基因病诊断、染色体疾病的植入前胚胎遗传学检测等项目，该政策的出台将有效提升辅助生殖渗透率。
3）肿瘤诊断与精准治疗：处于平稳成长期，技术提升下未来有较大上升空间。国内市场受限于靶点及靶向药较少，随着新靶点的发现和更多靶向药物的上市，预期有较大的上升空间。4）肿瘤早筛：处于加速成长期，本土企业产品商业化进程加速，上行空间广阔。具有较高难度的“技术+渠道”双壁垒要求，由于癌症的分子作用机制复杂，需要精密的仪器分析以及大规模的临床试验。随着“早发现、早诊断、早治疗”早筛理念的市场教育深入，各家企业产品获批落地，预期肿瘤早筛加速驶入发展快车道。
3、公司竞争力分析
3.1、基因测序仪业务：自主研发打破国外垄断，下游需求增长强劲
华大智造基因测序仪业务板块由四部分构成：基因测序仪及配套设备、测序配套试剂、数据处理系统、售后维保服务和产品技术支持服务等。华大智造基因测序仪适用场景：全基因组测序、外显子组测序、靶向捕获测序、表观基因组测序、转录组测序和宏基因组测序等多种应用场景。试剂耗材收入呈高增态势，仪器设备和服务疫情边际影响减弱。1）仪器设备疫后复苏：年，受新冠疫情影响，基因测序服务行业下游对仪器设备的新增需求减少，导致公司基因测序仪器收入整体下降，年仪器设备收入2.33亿元（-68.2%）。年，疫情边际影响逐渐减弱，仪器设备的销售情况复苏趋势明显，年仪器设备实现收入4.65亿元（+99.6%），占基因测序仪板块收入的36.4%，-年仪器设备收入CAGR为6.7%。
2）试剂耗材持续高增：年试剂耗材实现收入7.69亿元（+.1%），占基因测序仪板块收入的60.3%，-年试剂耗材收入CAGR为63%。试剂耗材业绩保持高速增长原因是一方面，随着市场上公司测序仪总存量持续增长，带动了配套试剂的销量增长；另一方面，公司测序仪的迭代促使测序通量不断提高，促进了配套试剂耗材使用需求的增加。3）服务及其他疫后复苏：基因测序仪业务中的服务及其他收入包括售后服务与软件销售收入。售后服务主要包括与仪器使用相关的保修、安装和培训服务。由于年的基因测序仪的销售下降，因此售后服务的收入亦呈下降趋势，年基因测序仪的销售有所回升，售后服务的收入较去年同期也有所上升。年服务及其他实现收入0.42亿元（+.5%）。
3.1.1、基因测序仪及配套设备
公司基因测序仪业务板块的研发和生产已处于全球领先地位，具备了独立自主研发的能力并实现了临床级测序仪的量产。公司已建立了自主可控的源头性核心技术体系，在基因测序领域已形成以“DNBSEQ测序技术”、“规则阵列芯片技术”、“测序仪光机电系统技术”等为代表的多项核心技术，并达到国际先进水准。同时，公司在生命科学领域不断深耕拓展，逐渐发展出了以“关键文库制备技术”、“自动化样本处理技术”和“远程超声诊断技术”为代表的新型生命数字化技术。
华大智造基因测序仪采用先进的DNBSEQTM测序核心技术，打造完整的高中低通量的产品矩阵。DNBSEQTM测序技术主要包括：DNA单链环化和DNB制备，规则阵列芯片（PatternedArray），DNB加载，cPAS（