（报告出品方/作者：中银证券，张译文）
1.依托上海商业根基，打造家庭快乐消费产业龙头
1.1成立三十余年，从单一商业公司到家庭消费产业集团
豫园股份的前身是上海“老八股”之一的上海豫园商城，其发展历程大致可分为三个阶段：
（1）-年：企业初创，改制上市。年6月豫园商城获批，改制为上海豫园商城股份有限公司，年成立上海豫园旅游商城股份有限公司，同年9月公司正式在上交所上市。
（2）-年：复星入股，稳健成长。年复星集团以股权转让形式获得公司20%的股份，成为公司第一大股东，为公司后续发展提供动力，开启公司稳健成长期。年为对下属各餐饮企业进行统一管理运营，成立上海老城隍庙餐饮集团有限公司；年整合旗下“老庙”和“亚一”黄金品牌，成立豫园珠宝时尚集团；年收购日本北海道星野ResortTomamu，开展海外度假村业务；年公司从“豫园商城”更名为“豫园股份”，表明豫园从一家以豫园商城地区业务为主营业务的公司逐渐发展成全国综合性的商业消费集团。
（3）至今：复星控股，多元布局。年7月，公司完成重大资产重组，复星集团以68.53%的股权比例实现绝对控股，其集团与黄浦区国资委为公司注入复合功能地产业务。公司在资产重组后持续在家庭消费布局，先后收购松鹤楼、IGI、如意情、海鸥表业、上海表业、DJULA、复星津美、金徽酒及舍得集团等公司股权，并推出培育钻石品牌露璨，加速多元化产业业务布局，向全球一流的家庭快乐消费产业集团迈进。
1.2珠宝时尚、复合地产为基础，商业消费为发展导向
珠宝地产为基础，多元布局打造产业集群。结合“产业运营+产业投资”双轮驱动战略与以“家庭快乐消费产业+城市产业地标+线上线下会员及服务平台”的“1+1+1”发展战略，公司形成了三大板块五项业务的产业集群，三大板块分别为产业运营、商业综合经营管理、物业开发与销售；五大业务为珠宝时尚业务、文化餐饮和食品饮料业务、国潮腕表业务、美丽健康业务，复合功能地产业务，通过自有或收购方式拥有众多品牌，覆盖海内外市场。
1.3与复星协同发展，股权激励提业绩
复星控股，协同发展。年7月公司完成资产重组后，复星集团实现绝对控股，截至年末，复星集团持股比例上升至68.59%。公司成为复星国际“快乐”板块中的企业后表现亮眼，-H1，公司在该板块的营收贡献由64%提升至80%。此外，重组后复星集团注入公司的复合功能地产业务成为公司构建快乐时尚产业集群、线下时尚地标业务的重要支撑。
股权激励计划凸显公司信心，激发员工活力。-年，公司已推出三期限制股票激励计划、两期合伙人期权激励计划及两期员工持股计划，人群覆盖普通员工和中高管理层。激励计划以公司业绩增长为主要目标，旨在提高员工凝聚力和归属感，有利于深度绑定员工利益，激发员工的积极性，为公司中长期发展奠定坚实团队基础；同时也反映出公司对未来的业绩增长持有高度信心。
1.4内生外延多元布局，支撑业绩稳步增长
营收稳步增长，投资扩张短暂冲击盈利。自年实行资产重组以来，公司的营收和利润都保持稳步增长的态势。年受疫情冲击增速放缓，实现营业收入.51亿元，同比增0.27%；实现归母净利润36.1亿元，同比增12.82%，-年营收和归母净利润的CAGR分别为14.2%和9.3%。前三季度实现营收.31亿元，同比增长10.87%；归母净利润18亿元，同比增长13.04%。近两年公司频繁进行产业投资扩张，业务规模扩大引起短期内管理费用率和销售费用率上升，-前三季度，管理费用率和销售费用率分别由4.57%/3.58%增至6.67%/5.5%，一定程度上冲击了公司的盈利能力，净利率由10.13%降至5.75%。
消费产业增速高，珠宝时尚收入贡献占据半壁江山。公司依托“产业运营+产业投资”不断扩大业务版图，持续推进家庭快乐消费产业建设，驱动营收高增长，年前三季度公司消费产业收入达.06亿，同比增43.66%，近年来收入占比也有所提升达80.07%。珠宝时尚业务年前三季度收入占比达到67.83%，收入贡献大。（报告来源：未来智库）
2.黄金珠宝：内生外延完善品牌矩阵，纵向整合打通全产业链
2.1珠宝行业——消费升级拉动需求增长，头部品牌优势显著
珠宝行业进入成熟期，国内人均消费提升空间大。根据欧睿数据，年我国黄金珠宝的市场规模达到7,亿元，同比增1.2%，-年的CAGR为3.9%，年线下门店受疫情影响较大出现短暂下滑。珠宝行业整体增速放缓进入成熟期。但从人均消费水平来看，年我国人均珠宝消费额为73.4美元，而同期排名前三的中国香港、美国、加拿大分别为.9/.6/.6美元。随着国内居民收入水平的提升，人均消费仍有较大的增长空间。
黄金饰品渗透率高，钻石品类渗透率有待提升。黄金饰品因其在传统文化中影响深远，目前仍然为我国主流的珠宝消费品类，在各线城市的渗透率都达到将近70%的水平；而钻石的渗透率则远低于金饰类和铂饰类，由于其高客单价的特性在低线城市尤为明显。随着年轻群体逐渐成为消费主力，时尚和悦己成为购买珠宝的主要需求，仍有较大的消费潜力尚待挖掘。
培育钻石性价比高，供需双击迎来爆发增长。据DeBeers统计，-年我国的钻石饰品需求量在稳步上升，而天然钻石作为不可再生资源，近年来毛坯产量不断下滑，培育钻石作为天然钻石的替代品，在存在供给缺口的当下渗透率迅速提升，年全球培育钻石产量达到7百万克拉，同比增16.7%，渗透率达6%，而年仅为1%。根据广州钻石交易中心网站原因MVI调查显示，目前我国消费者对于培育钻石的认知度并不高，对标美国，-年了解培育钻石的消费者比例从58%已经上升至80%。未来随着培育钻石技术不断提高，消费者认知逐步深化，预期培育钻石将迅速崛起。整个产业链的利润形成了两头高，中间低的微笑曲线，上游生产具有一定的技术门槛，中游以人力密集型加工为主，盈利水平较低，下游零售商则依靠品牌溢价获取超额利润。
行业集中度稳步提升，疫情有望加速供给端出清。近年来，我国黄金珠宝市场集中度逐步提升，-年，CR5和CR10分别由16.1%/19.9%提升至19.4%/22.7%，头部品牌凭借品牌效应和渠道扩张等持续提高市占率，龙头效应渐显。年疫情对实体门店经营冲击大，而黄金珠宝对于线下渠道的依赖性仍较强，中小品牌多采取关停等措施，头部企业逆势扩张，行业加速出清。
2.2豫园珠宝——品牌矩阵丰富，业务稳健增长
内生外延构建多层次品牌矩阵。珠宝时尚作为公司的核心业务板块，通过内部升级，外部收购的方式，已经形成了覆盖大众到高奢的品牌矩阵。（1）自有品牌：“老庙”与“亚一”聚焦大众，“老庙”主打高端珠宝布局一二线城市，“亚一”定位低线城市主打年轻时尚；（2）外延并购：收购法国轻奢珠宝品牌Djula，获得国际顶奢珠宝品牌Damiani和轻奢品牌Salvini在大中华区的独家经销权，填补高端奢侈品产品矩阵的空白；（3）内部孵化：孵化培育钻石品牌“露璨（LUSANT）”，进军培育钻石市场。
连锁扩张驱动珠宝时尚业务收入高增长。通过连锁扩张门店以及外延收购新品牌，公司的珠宝时尚业务收入高速增长。年前三季度珠宝时尚业务实现营收.61亿元，同比增长34.16%，占营收比例达67.83%，成为公司的支柱产业；自年公司重组整合后毛利率稳步上升，年受疫情影响短暂下滑，前三季度实现毛利润19.33亿元，毛利率8.35%，同比增加0.97pct。
2.3内部升级——老庙、亚一产品转型专攻大众细分市场
老庙、亚一错位经营，差异化布局扩大客群。老庙与亚一是豫园珠宝时尚的两大核心品牌，老庙黄金诞生于上海好运之地“老城隍庙”，年被商务部认定为首批“中华老字号”；亚一金店成立于年，由于两品牌主攻市场相似造成内部竞争，亚一的经营水平出现下滑。年起两品牌开启差异化布局战略：老庙升维发展，专注好运文化，聚焦一二线城市中产家庭；亚一采取“降维不降级”策略，推出“五爱文化”系列新品，聚焦年轻时尚人群，并将渠道下沉至中低线城市，挖掘新的消费群体。差异化布局助力公司打开新的市场增长空间。
拥抱国潮风尚，打造爆款IP系列。年，老庙把握市场古法产品热潮推出古韵金系列产品，以“古韵弄新潮”为主打概念，将好运文化的传统标志物与古法铸金技法结合，陆续推出“好运莲莲”、“福运绵绵”、“竹韵年年”、“鸿运升升”等产品。该系列产品迅速成为爆品，上市第一年销售额就达5亿，年销售额突破10亿元，年上半年销售额达16亿元，同时第二个有“IP属性”的“多肉多福系列”也上市并完成了多家店铺货。
连锁网络强势拓展，加盟门店增厚毛利。公司以直营零售、批发为主要经营模式拓展连锁网络，近年来以特许加盟作为主要拓店方式，门店数量实现高速增长。年疫情期间仍逆势扩张，“老庙”与“亚一”两个品牌净增门店家。其中加盟连锁拓店尤为强劲，年净增加盟店家。截至年9月末，两品牌门店数达3,家，其中直营店家，加盟店3,家。加盟模式毛利率显著优于直营模式，加盟店的迅速拓展也增厚了珠宝业务整体毛利。
2.4外延收购——引入知名国际珠宝品牌，布局中高端市场
收购法国品牌DJULA，补全轻奢品牌缺口。年3月公司完成对DJULA的控股收购，DJULA来自法国巴黎，是一个以强设计为驱动，自带流量的年轻时尚珠宝品牌，其门店主要集中于法国巴黎，从年开始布局国际市场。DJULA深受年轻消费者的喜爱，其成熟的KOL和社交媒体营销模式，有助于提升对国内年轻消费者的吸引力。截至年9月末，DJULA共开设直营网点14家。
建立合资公司，获Damiani和Salvini大中华独家经销权，丰富高端珠宝品牌矩阵。年7月与意大利高端珠宝集团Damiani签署合作协议，以合资公司的方式共同运营Damiani与Salvini两大珠宝品牌的中国区业务，并计划于五年内在中国内地开设超过10家Damiani旗舰店和近百家Salvini品牌门店。截至年9月末，Damiani共有3家直营门店，其中Damiani主营顶奢珠宝，Salvini主营轻奢珠宝。
三大品牌的引入标志着公司向多品牌、全产业链的生态矩阵更进一步。
2.5纵向整合——加速全产业链整合步伐，培育钻石自有品牌
公司在不断增强下游零售地位的同时，也积极布局产业链上游各环节，实现纵向一体化。
（1）开采：入股招金矿业，布局产业链顶端。招金矿业是是一间集勘探、开采、选矿及冶炼于一体，专注于开发黄金产业的综合性大型企业，也是中国领先的黄金生产商和中国最大的黄金冶炼企业之一。早在年，公司就入股招金矿业，公司及下属子公司老庙黄金合计持有其23.34%的股权。招金矿业既可以赋能黄金产业实现上下游协同发展，同时也为公司贡献了丰厚的投资收益。
（2）镶嵌：与星光达共同成立合资公司，强化珠宝镶嵌技术。年公司与国内镶嵌类珠宝加工领军企业星光达成立合资公司星豫珠宝，星光达持股51%，豫园股份持股37%。该合资公司主要生产钻石、彩宝镶嵌类产品，有助于公司提升供应链能力，打造高毛利产品，也为公司后续布局培育钻石业务奠定了技术基础。
（3）鉴定：收购IGI，进军钻石培训及鉴定领域。公司于年战略收购比利时宝石学院IGI80%的股权。IGI作为全球知名的宝石学培训及钻石鉴定组织，经过多年发展形成了布局全球的钻石、宝石和首饰专业鉴定以及宝石学培训课程等业务，有助于公司更好地获得钻石领域的专业知识及行业资源。
（4）品牌：率先布局国内培育钻石零售终端市场。公司于年8月12日推出全新培育钻石品牌露璨（Lusant），并以线上淘宝天猫店方式全面向零售终端开放销售。露璨定位为年轻时尚，与老庙黄金、亚一珠宝、Djula、Damiani等共同构成豫园的时尚珠宝品牌矩阵，预计Q1将开设第一家线下门店。我国培育钻石市场目前尚处于消费者心智培养期，预期未来将迎来快速成长，公司率先入局有望充分享受先发优势（报告来源：未来智库）
3.产业运营新赛道：聚焦文化产业，打造豫园生态圈
3.1文化饮食——连锁化开启餐饮新征程，整合收购布局食饮新赛道
文化餐饮和食饮业务是公司新一轮发展的重点产业之一，年公司把原来的文化食饮、文化餐娱整合成立了豫园文化饮食集团。
文化餐饮：以老字号为核心，积极探索连锁之路
文化餐饮业务营收持续增长，后疫情时代强势恢复。公司以老字号为核心，通过连锁展店驱动营收增长。年门店经营受疫情限制餐饮业务出现负增长，年以来迅速恢复，前三季度文化餐饮业务实现营收5.63亿元，同比增长80.49%；上半年公司餐饮业务行业排名提升了15位，进入中国餐饮业前60强。从盈利水平来看，疫情后文化餐饮业务毛利迅速回升，年前三季度毛利率为65.2%，同比增加4.47pct，毛利水平领先于行业。
老字号餐饮品牌丰富。公司的文化餐饮业务由旗下的老城隍庙餐饮集团有限公司负责运营，老城隍庙餐饮集团有限公司作为全国餐饮百强企业，旗下拥有上海老饭店、南翔馒头店、绿波廊酒楼等著名餐饮老字号，享有较高的知名度和美誉度。年公司收购苏州松鹤楼饮食文化有限公司及旗下苏州松鹤楼餐饮管理有限公司，进一步扩大公司文化餐饮业务版图及行业影响力。
“一碗面+两个包子”连锁门店扩张，老字号焕发新春。在连锁化发展战略下，近两年公司餐饮门店数量高速增长，年9月末门店总数达到90家，较年初净增了33家。
（1）“一碗面”：年，松鹤楼在豫园商城内开设第一家松鹤楼苏氏汤面，正式“降维”重启面馆业务。以“苏州一碗面”为破圈抓手，以商场为据点，紧扣职场白领的消费需求。年，松鹤楼面馆开启连锁化进程，在疫情期间仍新开业18家门店；截至年12月3日，松鹤楼面馆共开设门店56家，覆盖5个省份、8个城市，预计今年年底门店规模可以达到家（包含已签约未开业）。21H1松鹤楼实现销售收入近2亿元，其中50%的收入来自连锁面馆业务。目前门店日均翻台率在6~8，最高门店翻台率达10以上，高于同业5~6的平均水平；日均流水达到2.4-2.5万元。
（2）“两个包子”：南翔馒头和松月楼的素菜包不断打磨单店，走出豫园商圈，初步完成了连锁化的探索。单店方面，年上半年，绿波廊、松鹤楼、松月楼等共有11家门店在节假日期间创造了单日历史新高销售记录。
文化食品：传统品牌加速创新，产业投资完善食品赛道布局
传统字号加速创新，探索休闲食品新品类。公司经过整合提升，逐步形成以“老城隍庙”品牌为核心的中华传统饮食文化产品矩阵。五香豆、梨膏糖等传统字号产品加速创新，如推出红罐无蔗糖添加版梨膏露；同时积极布局休闲食品、餐饮食品、草本饮品、特色酒种等品类，探索年轻化经营路线，如创新推出草本白酒“城隍·葵5”、梅眉青梅酒、休闲小食我薯鸡等。
收购如意情，完善上游产业链布局。年，公司收购如意情55.5%的股权。如意情是一家主营鲜品食用菌的研发、工厂化培植及销售的企业，年销量处于行业前三位，销售网络覆盖了全国25个省、市及自治区。其行业处于快速发展阶段，并与公司在食品加工领域形成协同发展之势。
收购金徽酒、舍得酒，进军白酒优质赛道。（1）年10月公司完成对金徽酒股份有限公司控股，持有金徽酒38%股权，金徽酒主营业务为白酒生产及销售，其代表产品有“金徽二十八年”“金徽十八年”等，是西北地区强势白酒品牌。借助复兴豫园的生态优势，金徽酒成立了上海、江苏销售公司，开拓华东市场。前三季度金徽酒收入及利润增长强劲达13.41亿元和2.43亿元；
（2）公司持有四川沱牌舍得集团有限公司70%股权，间接持有舍得酒业股份有限公司约21%股权，舍得酒业是“中国名酒”企业和川酒“六朵金花”之一，构建了“舍得”、“沱牌”两大核心品牌。公司背靠复星系，集团的产业生态圈实力有助于提升舍得的品牌势能和扩大客源。年前三季度，舍得营收及利润均创新高达36.07/9.70亿元，较年大幅攀升，同比增长.54%/.92%。两品牌并表后大幅增厚公司业绩。
3.2美丽健康——布局高景气赛道，打开新增长空间
化妆品：把握行业成长红利，布局中高端化妆品市场
化妆品赛道景气度高，成长空间广阔。在消费升级的背景下，化妆品赛道维持高景气度，年以来，限额以上化妆品零售额增速持续超出消费品零售额的整体增速，年1-10月，限上化妆品零售额达亿元，同比增16.7%。据Euromonitor数据显示，年我国化妆品市场规模为5,亿元，近5年的CAGR达到11.71%。受益于人均可支配收入的增长、消费群体的年轻化，化妆品市场有望持续增长，预计年可超过8,亿元。
把握行业高成长红利，深度布局化妆品赛道。年4月，公司通过增资浙江复逸化妆品有限公司，进而间接持有以色列国宝级化妆品品牌AHAVA的股权。年6月，公司完成对复星津美的收购，获得对AHAVA以及WEI品牌的控制权，进驻美妆高端市场。同年，公司又先后孵化了国潮彩妆品牌X-way和抗初老护肤品牌OceanGlam海之光沐。此外，公司还积极进行创新研发，持续完善化妆品领域的布局。
拥有独特死海矿物成分，覆盖线上线下全渠道，AHAVA迅速打开中国市场。AHAVA是源自以色列的珍宝级化妆品品牌公司，拥有开发死海的独特优势，主要以死海活性矿物质为原料，研发各种美容护肤产品。在渠道方面，除了商超和天猫旗舰店以外，AHAVA还以天猫旗舰店为阵地与河狸家展开SPA项目合作，在体验层面做到最大范围的渠道渗透；同时还突破线下免税渠道，年7月入驻三亚海旅免税城。年，品牌在中国区销售额突破亿元；H1，AHAVA中国实现了50%的增长，目前AHAVA中国现已成为品牌在全球的第四大市场，预计到年，AHAVA中国将跃居至全球第二大市场。
WEI定位为中草药配方融合美国现代科技护肤品，持续开拓新渠道。现有高端国潮护肤品牌WEI和大众护肤品牌WEIEAST。高端品牌WEI有5个产品线，产品包括面霜、眼霜、精华、乳液、面膜、洗面奶等，主要销售渠道为丝芙兰；大众品牌WEIEast在欧美和中国电视购物渠道销售。年9月，品牌天猫旗舰店开业，开启线上渠道布局。
搭建全球科创中心，助力海外品牌本土化，引领全球化妆品产业链整合。年1月份，中国上海津美科创中心正式挂牌营业，仅半年就完成了12个新品的研发上市，储备产品也已达到33个。科创中心以聚焦东方消费者需求和适合东方肤质的配方为核心，为其量身打造产品，其中WEI蔚蓝之美沁莲莹润系列自今年5月上市以来销售额超千万，稳居丝芙兰独家销售品牌第一的地位。未来公司还会基于打通以色列、中国和美国的研发体系，构建全球的研发系统。
宠物健康：开辟宠物新赛道，实现全方位布局
“空巢”群体逐步增加，催生养宠热潮。一方面，年我国65岁以上的人口占比已近达到13.5%，社会老龄化程度不断加深；另一方面，-年我国结婚率不断下而降离婚率缓步上升，单身人群增长迅猛。随着“空巢老人”和“空巢青年”群体逐渐庞大，宠物成为了其寄托情感，获取陪伴的载体，养宠热潮兴起。
宠物市场规模稳步增长，消费品类不断丰富。近年来我国宠物行业市场规模迅速扩张，年城镇宠物市场规模已经接近3,亿元，随着宠物家庭渗透率和行业成熟度的持续提升，未来宠物行业有望继续稳步增长。根据艾瑞咨询的预测，到年宠物市场规模将达到4,亿元。随着精细化养宠趋势的深入，宠物消费品类日趋丰富，根据艾瑞咨询对年京东的购买数据调查显示，宠物食品是当前渗透率最高的类目，宠物服务、医疗等品类增长迅猛，年京东销售额分别同比增长2,%、54%。
涉足宠物健康赛道，食品用品服务全方位布局。（1）食品：年5月，公司初涉宠物赛道，获得了全球高端宠物粮品牌希尔思在中国大陆渠道的独家代理权，希尔思是全球宠物食品品牌的头部公司之一，更是处方粮品类的开创者和宠物食品行业的领导者。（2）医疗：同年8月，公司战略投资爱宠医生，爱医院的一站式互联网服务平台，业务覆盖北上广等多个城市，拥有20,多家宠物门店，30,多位宠物医生，是当前互联网宠物行业知名品牌。同时，还与瑞派宠物展开战略合作，共同打造宠物医疗上游产业企业联合体。（3）信息数字化：公司与宠爱王国开启战略合作，在CKU赛事推广、宠物芯片推广等方面进行深度资源整合与市场推广。（4）用品：年8月，公司获得品谱集团旗下宠物护理用品的中国总代理权。
医药保健：中药老字号与时俱进，打造国潮养生品牌
童涵春堂发力药食同源，打造国潮养生品牌。童涵春堂是公司的中药老字号品牌，创立于清朝乾隆年间，具有较高的知名度和市场认可度，主要从事中医药的批发和零售业务、中药饮片制造，近年来，形成了冬虫夏草、精致饮片、人参（粉）、西洋参等知名系列产品。年起，童涵春堂聚焦药食同源，推出养生茶包系列、养生新膏方系列、人参果冻系列等13个SKU；此后又将养生和奶茶结合，推出了药食同源的草本养生奶茶，同时推出两款古方改良新品：石榴玫瑰人参饮和西梅本草酵素饮，紧扣新消费群体的需求。
3.3国潮腕表——顺应民族腕表复兴风尚，双品牌协同发展
顺应国民腕表品牌复兴，搭建双品牌战略格局。年，公司旗下上海汉辰表业完成收购天津海鸥表业与上海表业，实现双品牌格局的搭建。海鸥表业、上海表业与公司珠宝时尚等主要产业在目标消费群体、销售渠道、产品组合等方面具有较好协同效应，同时也存在产业品牌联动、产业资源集聚的协同效应。
海鸥表研发实力优越，品牌重塑焕发新机。海鸥表创始于年，掌握着代表国际手表制造顶尖水平的陀飞轮、万年历、问表等超复杂机芯的自主知识产权，凭借“两问”表、“双陀飞轮”表、“三问万年历”表，以及无卡度硅游丝陀飞轮这一“世界高档机械表标志性配臵”，现已成为集手表机芯的研发、生产、组装、销售于一体的手表生产基地。年9月，公司签约郎平女士成为海鸥表品牌振兴计划启动后首位品牌代言人，将海鸥打造成中国精神的代表，助力海鸥品牌焕新行动。
中华第一表，上海表业历久弥新。上海表业也成立于5年，创立当年就成功研制了中国第一只“上海牌”细马手表，结束了中国不能自主生产制造手表的历史，作为“老三件”之一的上海牌手表，素有“中华第一表”之美誉。上海表业传承上海牌手表光荣传统和海派文化精华，积极推进以“品牌经典化、产品时尚化、营销创新化”为主题的品牌战略，长期坚持产品研发，掌握着多种复杂机芯设计制造能力。同时也积极创新，尝试联名合作，探索年轻市场。
4.地产：产城融合新战略，赋能消费产业发展
4.1商业管理与租赁——坐享优质项目资源，科技赋能引领商业升级
商业零售：拥抱国潮风尚，数字化创新引领商业升级
IP引进、升级改造、拥抱国潮，打造升级版城市文化名片。依托豫园文化商圈，豫园商城集民俗、风雅和海派文化于一身，是上海的城市文化名片。商城一期调改持续推进，同时积极推进二期项目的投资开发。未来随着豫园商城二期项目、金豫阁项目、金豫臵业项目顺利推进，公司在上海豫园核心商圈将形成规模效应，进一步提升商城的影响力和核心物业价值。年豫园文化商业集团围绕灯产、文化、国潮、文商大IP塑造卓有成效，上半年完成场主题活动，打造“大豫园”IP，前三季度累计客流达万人次，同比增41%。
数字化创新打造智慧商圈，便民惠商共享创新成果。年公司启动了“大豫园”智慧商圈升级战役，7月基于5G和AR技术的“乐游豫园—导游导览导购平台”一期建成上线，构建“容易来、舒适游、方便买”三个标志性场景应用，提升C端用户的游乐体验感。同时依托线上平台积极推进商圈会员融通，并积极与外部优质权益合作，提升会员粘性，赋能商户的营收增长。
度假村：行业景气项目优质，成长空间大
受疫情冲击短期业绩受挫，长期增长潜力大。公司于年收购了位于日本北海道的星野度假村Tomamu，年，公司完成了对Tomamu中的客房改造，并成功引入ClubMed品牌。根据公司公告，-年度假村营收显著提升，年同比增速达到41.14%，年实现营收9.48亿元。年以来，受海外疫情影响，该板块业务出现短期下滑。基于度假村所处的黄金地理位臵、优质的设施服务以及冬奥会对冰雪旅游行业的带动作用，预期在疫情恢复后仍有较高的增长空间。
4.2物业开发与销售——深入推进产城融合战略，持续打造线下产业地标
商品房销售增速放缓，以产为先差异化竞争。从近10年国内的商品房市场来看，无论是销售面积还是销售额都进入了发展的慢车道，-年增速都已经降到10%以下，房地产企业面临增长困境。年公司实施资产重组后，复星注入复合功能地产业务，成为公司构建快乐时尚产业集群、线下时尚地标业务的重要支撑。复合功能地产业务由旗下的复地产发、星泓产发、云尚产发负责运营。与大部分依靠规模扩张的房企不同，公司围绕“产城一体、产城融合”的思路，以地产承载城市复合功能、活力社区的理念，集聚产业优势资源，充分发挥公司乃至整个复星体系的产业优势，走差异化竞争路线。年，公司收购策源股份，进一步扩大地产业务版图。
复地产发聚焦核心城市和优势产业，强化蜂巢产品力建设。复地产发以“为全球家庭智造幸福生活场景”为使命，在蜂巢城市的理念指引下，持续推进产城融合战略，多个蜂巢城市项目实现了高度的产业落地，并围绕金融、文化、旅游、科创、健康5个产业主题持续发力。目前已经覆盖了26个城市，打造了数十个蜂巢产品。
星泓产发聚焦“两湾两线”，聚焦大湾区并着手广州深圳佛山东莞城市圈、杭州湾布局、南京及环沪城市圈；聚焦合肥、成都、青岛、佛山、东莞等强二线城市以及安徽阜阳、安徽蚌埠、宁波慈溪、四川宜宾、湖南株洲等强三线城市，与20多座城市市级地方政府保持良好沟通、积极寻求适合于公司复合功能地产业务的产业落点。通过“以产定城、以城促产、产城融合”的发展模式推动城市升级。
云尚产发聚焦时尚产业，深度践行C2M战略。云尚作为复星的C2M战略实践、时尚产业深度运营商，围绕产业客户，以创新驱动、科技引领，打造了“4+4+4”的产业模式，构建“时尚+”产业新业态。云尚·武汉国际时尚中心于年正式开业，是集团在线下首个将产业与商业深度融合的场景，定位为“以服贸为核心的产业中心、以服装为核心的时尚中心”，成为武汉的时尚新地标。
项目储备丰富，持续拓展产业地标。截至年末，公司共有拟建、在建项目28个，且地理位臵优越，大都处于核心商圈位臵。除了积极推进存量项目以外，公司仍在拓展城市产业地标版图，年先后获取了苏州太湖、医院、上海徐汇滨江、成都武侯新城等核心区位项目，未来有望增强地产板块业绩贡献。
5.盈利预测与投资分析
盈利预测
对公司的各业务板块进行拆分，我们预计-年公司的整体营收分别为/.83/.68亿元，同比增速分别为15.78%/17.42%/16.67%；整体归母净利润分别为39.51/44.57/46.71亿元，同比增速分别为9.45%/12.79%/4.8%。
投资分析
综合各板块的盈利预测，我们预计公司-年的收入分别为/.83/.68亿元，EPS分别为1.01.13/1.24元，年整体市值预测为亿元，对应PE为11X。公司作为家庭消费产业的龙头，持续加速多元化产业布局，重组后注入的复合功能地产业务与消费产业协同发展。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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