浑水调研·挖掘上市公司价值，揭开资本市场真相
撰稿
浑水研究院市值研究中心稻壳
IPO拟募资4.41亿元，其中3.6亿元用于补充营运资金，占总募集资金的比例高达81.59%。在所有排队IPO的拟上市公司中，刚刚更新创业板上市招股书，并完成首轮问询回复的金埔园林，可能是最缺钱的公司之一。作为一家园林绿化行业的全产业链公司，经营性现金流持续恶化，正成为金埔园林的“阿喀琉斯之踵”。
经营性现金流持续恶化
招股书显示，金埔园林所处行业为园林绿化行业，公司具备了集技术研发、规划设计、建设施工、苗木种植及后续养护的一体化经营能力，覆盖了园林绿化行业的全产业链。报告期内，公司主营业务为园林绿化建设项目的设计、施工以及苗木花卉种植与销售业务。
除金埔园林工程配套技术中心项目和金埔园林设计服务网络建设项目之外，此次募集资金全部用于补充园林工程施工业务营运资金项目，金额为3.6亿元。
与此相对应，年至年上半年，金埔园林经营活动产生的现金流量净额分别为0.21亿元、0.26亿元、-0.15亿元、-1.66亿元，呈现明显的下降趋势，尤其是在年及年上半年，甚至都出现了负值。
对此，公司也承认，公司存在经营活动现金流量净额较低引起的经营风险。金埔园林认为，公司所处园林绿化行业具有资金密集型和回款周期较长的特点，公司主营业务为园林绿化建设项目的设计与施工，该类项目需要施工方预先垫付工程支出，然后按合同约定分步取得工程款项。园林绿化项目通常工期较长，造成了成本支出与收入回款之间存在时间差，会大量占用企业的流动资金，导致了业内企业普遍存在经营活动现金流量净额较低的情况。由于公司的业务规模呈持续上升趋势，经营活动对资金的需求规模不断扩大，从而对公司未来的融资能力提出了更高的要求。因此，若未来公司无法实现融资渠道的拓展和融资规模的扩大，公司的经营规模和利润水平的上升速度将受到严重影响。另外，若公司业务规模扩张过快，而融资能力并未相应增加，则可能导致公司出现资金周转困难的风险。
洋洋洒洒的风险提示，对于资本市场而言，可能抵不上东方园林曾经的危机更为警醒——作为行业龙头，“中国园林行业第一股”东方园林最早出现危机时，就与现金流密不可分。
据东方园林年一季报显示，公司净利润为负2.69亿元，同比下降%；同时，公司报告期内经营活动产生的现金流量净额为.92万元，较上年同期下降98.26%。最终，东方园林是以公司实际控制人“出局”的方式，缓慢度过危机。
实际上，不仅现金流困难，浑水调研还发现，金浦园林的应收账款增加也较快。招股书显示，年至年上半年，公司应收账款净额分别为3.93亿元、3.63亿元、4.96亿元、6.13亿元，占流动资产的比例分别为41.76%、30.45%、32.66%、38.39%。
离奇“消失”的年
除了应收账款攀升，金埔园林的资产负债率也有逐年走高的趋势。报告期内，其母公司的资产负债率分别为52.47%、54.84%、60.86%及61.32%，负债率已然高于同业上市公司平均值——要知道，上市公司的融资能力，以及抵抗宏观政策波动带来风险的能力，显然要高于金埔园林。
实际上，公司也在招股书中承认，年中央政府工作报告，要求优化财政支出结构，坚决压减一般性支出，该政策变动一方面可能直接影响地方政府财政状况和财政付款安排，另一方面也可能影响市政基础设施建设的投资力度，从而对发行人所处行业经营和发展环境造成较大影响。
对于现金流的渴望，迫使公司加快上市步伐，然而，回顾金埔园林的IPO之路，可谓“一波三折”。
在广发证券因康美药业受罚之后，多家保荐机构为广发证券的拟上市公司中止IPO。金埔园林就是“倒霉蛋”之一，其IPO申请被迫停止。
而在此之前，金埔园林曾在年6月报送IPO申报稿，不过，时隔一年多，中国证监会在年11月发布《年6-9月终止审查首发企业及审核中