浑水调研·挖掘上市公司价值，揭开资本市场真相
撰稿
浑水研究院市值研究中心金禾
在过去的一年中，如果说有哪只股票最倒霉？那一定要非南极电商莫属。
在年上半年，南极电商可谓是众星捧月，市值最高飙到亿，股价三月翻一倍。没想到去年中秋节刚过就飞来一只“黑天鹅”，股价两个月就被打回原型。
为了自救，南极电商接连启动两波回购，其中第一波回购不到一个月就花光了7个亿，至此公司股价终于稳住。
从去年10月开始到现在，关于南极电商是否财务造假依然没有定论，这个靴子何时落地，成了投资者最大的心病。
12亿两波回购，南极电商拼了
面对突如其来的利空传闻和飞流直下的股价，南极电商老板张玉祥虽然嘴上很硬，但是身体却很诚实。
毕竟几百亿市值突然就没了，再不做出点反应就太对不起那些“价值投资者”了。
1月4日，南极电商跌停。当天晚上，南极电商宣布了第一次回购计划，回购总金额不低于5亿元、不超过7亿元，回购价格不超过15元/股。
这个手笔不可谓不大，算是很有诚意了。但是市场仍旧不给面子，宣布回购的第二天就又吃一个跌停。为了托住股价，南极电商也是火力全开，不到一个月，7个亿的“子弹”就全部打完。
但是结果却更惨，到1月26日，公司股价最低杀到8.65元，再创近两年新低。
回望去年7月的最高点24.4元，已是远隔万重山。人生大起大落得太快，实在是太刺激了。
此时的南极电商一定开始怀疑人生，他们原本觉得世界上没有什么是一次回购解决不了，如果有，那就两次。
南极电商在互动平台表示，公司实施股份回购计划是为了更好地维护中小股东的利益、回击市场不实传言，同时进一步建立健全公司的长效激励机制，吸引和留住优秀人才。
1月27日晚上，南极电商抛出第二波回购计划：拟回购总金额不低于3亿元、不超过5亿元，回购价格不超过15元/股。
公告第二天，市场终于被感动，公司股价当天大涨8%。2月1日，公司首次买入.72万股，耗资万元。
虽然从第一波回购结束到第二波回购开始这几天，公司股价依然波动较大，但是总算是扭转了半个月前单边下跌的态势。
如果第二波回购能够用完，就意味着南极电商这波自救要拿出12亿真金白银。
为什么这么说。因为截止年三季度末，南极电商虽然流动资产有44亿，但是账上货币资金一共就19.89亿元，这两波回购就要花掉他们60%的现金！对于南极电商这种体量的企业来说，是要玩命的节奏。
这种打法有利有弊，弊端是短期消耗这么多现金，可能会对公司的资金运转产生不利影响。而积极意义在于，至少说明公司这些账上这些钱是真实的。
到底有没有财务造假？
如今财务造假的传闻已经有一个月，那么现在我们就要讨论这个最核心的问题，南极电商有没有财务造假？
南极电商“造假门”起源于年兴业证券的一份PPT报告，该报告曾以“XX电商”为例，在研报中讲解如何识别体外循环造假。由于“XX电商”借壳上市、实控人第一笔股权质押的时间，以及客户和供应商名称均与南极电商吻合，因此，市场将体外循环造假的矛头均指向了南极电商。
兴业证券研报中所指的体外循环造假，是上市公司利用自有资金，借用其他主体（公司），来实现系统化的财务造假流程，从而达到虚增收入的目的，帮助自身实现一个相对好看的财务数字。
那么只有两种结果，要么证实，要么证伪。
关于证实方面，已经有媒体按照那份PPT的路径对南极电商的财务数据进行了分析，提出了很多疑点，而公司方面也做了逐一解释。
浑水调研保持警惕的，但是我们从公布的财务数据上目前还找不到财务造假的实锤。
实际上，南极电商的“财务造假风波”也引起了监管部门的